《投资家的思维导图》 哈希解读
《投资家的思维导图》| 哈希解读
你好，欢迎每天听本书，我是哈希。今天我要为你解读的书是《投资家的思维导图》，副标题是“捕捉十年十倍的投资机会”。
一听这个名字，你就知道，这是一本讲投资思维的书。书里把资本市场比作变幻莫测的海洋，而身处资本市场的机构投资人或个人投资者，就像是出海捕鱼的渔民。渔民不仅要在海上的惊涛骇浪里生存下来，还要尽力找到最大的鱼群。
在这个过程中，经验无疑是重要的。那些经验丰富的渔民，知道大鱼出没的地方，知道鱼群活动的规律，收获肯定是更大的；但那些没有经验的渔民，即使频频撒网，最终也可能一无所获。
而这本《投资家的思维导图》，就可以看作是一位经验丰富的“老渔民”，为资本市场的参与者们绘制的“出海地图”。即使是对投资不感兴趣的人，也能从这张“出海地图”里获得启发。毕竟，我们都知道，资本是聪明的，顺着资本的流向，你能看到市场中那些价值成长最快的地方，看到经济的起伏脉络。可以说，理解了投资家脑中的思维导图，也就理解了我们身处的这个经济社会的价值版图。
本书作者叫姜昧军，是一位同时具备理论背景和实践经验的资深金融人士。他在北京大学光华管理学院获得本科和硕士学位，毕业后专注资本市场投资，到现在已经有二十余年，曾经担任过寿险公司总经理、证券公司总裁及董事长等职务，长期管理着超过千亿规模的资金。
在这本书里，作者和他的团队研究了从2011年到2021年这十年间，美国和中国资本市场里股价涨幅超过十倍的公司，并去探索了它们背后的价值增长逻辑。通过分析，他们发现，这些十年涨十倍的公司，基本没有是靠投机炒作涨起来的。它们的背后都有着坚实的价值增长逻辑，可以概括为四种，分别是滚雪球、泥石流、高周期和硬科技。
其中，高周期这一类型公司的价值走势，主要是受宏观经济环境的影响；而想要比较准确地判断出宏观环境的变化趋势，以及这些变化会怎样影响周期性行业的发展，需要多年的细致观察和亲身体验。这对于大多数人来说，是很难的。因此，我们今天把关注的重点放在剩下的三类上，也就是滚雪球、泥石流和硬科技。
接下来，我会分别为你讲述，根据作者的研究，这三类公司的价值增长逻辑是什么，为什么在它们当中，容易出现“十年涨十倍”的大鱼。
（注：本文仅分享本书作者看待公司价值成长的思路，不构成投资建议；投资有风险，入市需谨慎。）
第一类公司叫“滚雪球”。我们知道，最早把这个概念带火的人是股神巴菲特。他认为，滚雪球类型的企业是那种能够在比较长的时间里，持续、稳定地产生收益的企业。
比如，巴菲特从1988年就重仓入股，一直持有到现在的公司可口可乐，就是滚雪球型公司的典型代表。
根据资本市场的数据，可口可乐从2010年8月到2021年3月这十年左右的时间里，涨幅在280%左右，略高于标普500指数的涨幅。但如果我们看更长期的数据，会发现，从1986年3月到2021年3月这35年间，可口可乐的股价涨了整整33倍，简单平均来看，差不多一年涨一倍，远远高于同期标普500指数16倍的涨幅。而在这35年的历史中，能够一直保持这样高的投资回报的公司可以说是凤毛麟角。
巴菲特认为，投资这类滚雪球型的公司，最开始的时候，雪球可能很小，但是只要往下滚的时间长、粘住的雪花多，雪球最后就会变得很大。而想要滚出一个很大的雪球，关键就在于要找到很长的坡，还有很湿的雪。
对于这个观点，这本书结合中国市场的情况，给出了更为细致的解读。
首先，很长的坡，意味着，这家公司所在的行业，是一个不容易被变革所颠覆的领域；而很湿的雪，意味着，这家公司要在这个领域建立起竞争优势，形成自己的“品牌护城河”。
听着可能有点抽象，咱们下面举例来说。
先说一个反例吧。作者认为，一般在科技产业里，就不太容易出现能“滚雪球”的公司。
主要是因为，科技产业里非常容易出现颠覆式的技术迭代。这里说的“颠覆式”，意思是它会从根本上改变人们的消费习惯。像智能手机发展到一定程度之后，没有多少人还会再去用以前的BP机，也就是寻呼机，这样的技术迭代就是颠覆式的。现在，很多芯片、手机，可能一年就出一个新款，老款很多时候就会被淘汰。像这样的例子还有很多。总体来看，科技公司身处的竞争环境是非常不确定的，如果想要采取以不变应万变的产品战略，是很容易被后来者击倒的。
那么，什么样的产业比较容易出现“滚雪球”型公司呢？作者认为，目前在中国，符合“滚雪球”标准的公司，大多出现在消费品行业里。这里说的消费品，主要是指跟居民日常吃穿用度紧密相关的那些物品，比如食品、饮料、衣服、文具等等。
咱们平时也能观察到，跟科技行业不同，消费品行业本身不太容易出现颠覆式的技术迭代。比如牛奶、面粉、食用油这些食品，还有眼镜、钢笔、卫生纸这些生活用品，它们当中的每一种，都对应的是人们的一种基本的消费需求，它们不会、也不需要像手机、电脑等科技产品那样，频繁地更新迭代。所以，像这样的，对应着人们日常吃穿用度的基本需求的赛道，就是我们之前说的那种“很长的坡”。而且，在中国经济快速增长的背景下，面对14亿居民的需求，吃穿用度这些日常生活的小事，就不再是小事情，而是一个巨大的市场。
那么在消费行业里，“很湿的雪”指的是什么呢？作者认为，中国消费行业目前细分市场众多，而在每一个细分市场里，如果能够成为头部企业，就相当于给自己的未来铺上了湿润的雪。
为什么呢？这是由居民的消费习惯决定的。由于居民一般都不具备对产品细节做专业检验的能力，所以他们在购买日常消费品的时候，会更看重品牌，更愿意购买那些头部品牌的产品，这会让他们感觉更放心。所以，当一个品牌成为细分赛道的头部的时候，它吸引来的消费者就会越来越多，这些消费者就像雪花一样，能帮企业的雪球越滚越大。
作者观察数据发现，近些年，消费行业的头部效应越来越明显。比如，像酒、酱油等行业，整体规模增长并不快，但是其中头部企业的规模增长很快，整个行业展现出一种向头部集中的趋势，而且这种趋势近年来还在加强。
所以，总结来说，作者认为，在中国，那些滚雪球类型的公司，通常出现在消费品细分赛道的头部企业当中。 当然，这种现象并不是中国独有的，像巴菲特从1988年就重仓入股，一直持有到现在的滚雪球型公司可口可乐，也是在消费品的细分行业里，头部企业的典型代表。
不过，近些年在中国消费品行业中，还出现了一种值得关注的新趋势，那就是，出现了“建立在新基础设施上的新消费”。这里说的“新基础设施”，不仅是指更完善的交通体系，也是指，以移动互联网技术为支撑的、新的通信和交易体系。
新基础设施孕育了新的物流方式，比如冷链、闪送，还有把商品存储在距离用户的小区周边的前置仓就近发货，等等，这就使得很多需要保鲜的、即买即用的消费品，比如冰鲜鱼生、即食燕窝、甜品冰品等等，能摆脱一定程度的时空约束，接触到更广阔的客群。除此之外，新基础设施也孕育出了新的消费设施，包括互联网电商、移动支付、社交平台，等等，它们使得产品口碑的传播更快，也使得一些像盲盒、高颜值小家电等等情绪价值高、社交属性强的产品可以迅速火遍全网。
这些新基础设施的出现，使得消费行业中的“品牌护城河”不再像以前那样难以攻破，也让很多新兴的消费品牌能够在短时间内斩获大量用户，跻身行业头部。
而接下来我们要说的，泥石流类型的公司，也需要以新基础设施作为支撑条件。不过，新基础设施在滚雪球和泥石流这两种公司身上，发挥作用的方式是不同的。对于滚雪球型公司来说，如果能利用好新基础设施，可以加速雪球变大的速度，这就是我们前面说过的；而对于泥石流型公司来说，它只有依靠新基础设施，才能让自己成为一股“泥石流”。因为，这类公司最突出的特点，就是拥有建立在新基础设施上的新商业模式。接下来，我们展开说一说。
书中提到的，最主要的泥石流型商业模式，就是平台商业模式。
说起平台，我们应该都不陌生。像谷歌、百度等搜索引擎，苹果、安卓这类开源的手机操作系统，微信、QQ等通讯平台，微博、脸书等社交平台，抖音、快手等内容平台，滴滴、淘宝、美团等生活服务类平台……都属于平台型商业模式。从本质上看，这种商业模式就是把生产者和消费者通过互联网平台连接起来，让双方能够进行商品、服务及信息的交换。
比如苹果公司，它不是仅仅单纯地制造手机的硬件和软件，而是以手机为载体搭建平台。你看，通过iOS系统、iTunes，还有应用商店，苹果手机把各种软件的开发者和用户连接了起来，给他们提供了一个直接交易的空间。还有谷歌开发的安卓系统，也是同样的道理。
除了苹果和谷歌以外，我们平时还能看到许多平台，它们虽然所处行业不同，但商业模式都是一样的。比如，亚马逊、淘宝、eBay等购物网站，是实现了商品销售者和购买者的连接；滴滴等线上打车软件，实现了乘客和司机的连接；爱彼迎等短租平台，实现了房主和房客之间的连接；YouTube、抖音等视频平台，实现了内容的生产者和消费者之间的连接，等等。这类商业模式，就是平台。
根据作者收集到的数据，从2011年到2021年这十年里，美股市场里很多涨了5-10倍的股票，都是依靠平台型商业模式成长起来的，主要有亚马逊、奈飞、苹果、谷歌，等等，这些名字我们都很熟悉了。比如，谷歌的股价在2011年3月9日是295美元，而2021年3月9日的收盘价达到了2040美元，十年涨幅达到5.9倍，其间最高价为2145美元，是原来股价的7.27倍。
作者认为，平台公司的价值增长过程，跟“泥石流”很像——一旦爆发，就势不可挡。
比如，平台诞生之后的用户增长速度，比传统企业要快得多。对于传统产业来说，要积累上亿的用户，可能需要十几年甚至几十年，但是对于平台企业，可能只需要一两年的时间，甚至更短。像快手的用户从0到1亿只用了两年，微信是433天，抖音速度更快，基本一年搞定。
而平台价值的增长，跟用户增长的趋势基本是一致的，很难区分从零到一和从一到一亿的过程，价值爆发往往发生在极短时间内。比如苹果从创业到上市三年，估值就直接从1000万美元到10亿美元，然后就开启了从十亿到两万亿美元的征途，亚马逊上市也是如此；还有拼多多，2015年成立，2018年就正式登陆美国资本市场，市值达到240亿美元，2020年市值进一步突破千亿。诸如此类的例子还有很多。
那么，平台型公司为什么能拥有这样“泥石流”般的价值增长过程呢？
从书里我们可以总结出两个关键的原因，一是获客成本低，二是网络价值递增。
首先，比起传统企业，互联网企业获得客户的成本，要相对低。这离不开互联网时代，信息的快速传播。这让企业可以摆脱地域时空的限制，以远低于传统门店、线下广告的成本，让自己的产品信息触达用户，有时候只需要几句爆款文案，或者几个网络大v的宣传，就能在互联网上火一把，这就大大降低了获得用户的成本。这是这个时代的企业普遍能享受到的技术红利。
再说第二个原因，“网络价值递增”。它的意思是，一个人从其他人对平台的使用中得到的价值，会随着平台网络的拓展而增长。
比如说，对于“大众点评”这种平台来说，如果它上面只有很少的商户评价，那就很难吸引用户过来；而平台上的商户评价越多，就越能吸引更多的人来使用这个平台，也就进一步会发布更多评价，更多评价能吸引更多人来看，而点击量、用户数的增加，又进一步吸引更多商家入驻……就这样，形成一种正向循环，促进“大众点评”收入增长。
这背后体现的，就是“网络价值递增”。
除了“大众点评”这类评价类平台以外，像线上打车平台、线上购物平台，等等，也都符合“网络价值递增”的逻辑。比如，对于滴滴来说，平台用户越多，愿意入驻的司机就越多；司机越多，乘客就能更快地被司机接上，因此会更愿意使用这个平台。结果就是交易单数更多，收入也更多。
好，到这里我们就说完了，平台的“获客成本低”，还有“网络价值递增”背后的逻辑。而如果把它们组合起来，你会发现，它们意味着，随着平台扩张，它的收入增加速度会远高于成本增加速度，从而带来平台利润的指数式增长。这就是为什么，平台型公司能拥有“泥石流”般的价值增长过程。
但是，这种现象的另一面是，如果你的平台没有多少用户，不仅低成本扩张这个优势发挥不出来，更无法获得足够的收入。在我看到的一些专门讲平台商业模式的书里，有人会把平台的成长路径概括为“要么做大，要么回家”。意思就是，打造一个小的平台企业是没有意义的，平台商业模式的真正力量得在它规模非常大的时候才能显现出来。并且，由于扩张给平台带来的是利润的指数式增长，那么就意味着，一个大平台所能创造的利润，可能远大于两个中等体量平台的利润总和。因此不管是从企业自身的角度，还是从市场这只“看不见的手”的角度，平台竞争都会走向“赢家通吃”这条道路。
也正因为如此，当平台型公司进入到某些行业的时候，就像从山上奔涌而下的泥石流，会彻底改变这条赛道原本的地貌，改变原本的竞争格局。这也是作者把平台型商业模式比作泥石流的另一层重要含义。
好，到这里，我们已经说完了“滚雪球”和“泥石流”这两种类型的公司，接下来的第三类，叫“硬科技”。
刚才说的，泥石流型的公司，依靠的是建立在新技术基础上的新商业模式，而硬科技型的公司，主攻的则是新技术。它们关注的焦点是，怎么在科技研发上取得突破，而不是技术应用或商业模式。
硬科技公司的一个显著特征就是，在研发上的投入非常高。我看到过一份资料，说的是2019年的时候，有研究机构根据3088家A股上市公司的年度财务报告，评选出了一个“上市公司研发力度百强榜”。榜上是A股市场里研发费用占营业收入的比重最高的100家公司。我看了一下，里面的绝大部分公司，都来自计算机、电子或者医药生物行业。这也是孕育硬科技公司的三个最主要的行业，像一些从事AI、5G、芯片、新药开发等常见的科技类业务的公司，都属于这三个行业。
在这个“研发力度百强榜”里，这些公司2018年的研发费用占营业收入的比重平均是17%；作为对比，整个A股市场的平均水平是2%；可以看到，相差很大。在这个榜单上排前三名的公司，研发投入占营收的比重分别是55%、48%、43%，也就是将近一半。这也印证了我们前面提到的，硬科技公司在研发上的高投入。
而如果一家公司能够通过研发投入，取得某个关键技术的突破，就会吸引大量资本入场，然后，经过多轮技术迭代和多轮融资，等到新产品问世并投入商业应用，随之而来的可能是整个行业的升级。而在这个过程中，引领行业升级的硬科技公司获得的回报，可能是研发投入的上百倍，上千倍，甚至上万倍。
但是，技术创新有着高度的不确定性，所以，硬科技对于大部分投资人来说，是门槛比较高的一类投资，风险也比较高。作者提醒我们，如果想要投资硬科技公司，自身最好要有一定的技术背景知识作为支撑，否则，可能会陷入技术的海洋中，很难做好投资判断。
在现实中，我们也确实能看到很多这方面的教训。比如，2000年在中美乃至全球出现的“科技股泡沫”，让很多投资人付出了惨痛的代价。当泡沫崩溃，很多当年的科技“大牛股”，比如亚马逊、思科、雅虎，等等，都出现了急剧的下跌，普遍跌幅在九成以上。而之所以会形成这样的泡沫，正是因为在当时，很多投资人对互联网概念股过于乐观，再加上市场中的“羊群效应”，所以大家一拥而上，把互联网公司的估值推得高过了头，这才造成了泡沫的出现。
在当时损失惨重的人群里，不光有业余投资者，也有判断失误的专业投资人。不过，专业投资者们一般在进入硬科技领域之前，就已经做好了心理准备，知道大部分的押注都可能会失败，成功的只是少数。同时，他们也清楚，只要成功一次，就能取得超常回报，足以抵消失败带来的损失。所以，拥有比较多本金的专业投资者们，会通过分散投资的方式，来提升整体赢利的概率。
在书里，作者以一些过往投资业绩比较突出的企业或投资人为例，列举了他们正在持续关注的科技领域。
比如，总部位于美国的方舟投资的创始人凯瑟琳·伍德，正在关注电动汽车、AI自动化、深度学习、流媒体、3D打印、数字钱包，还有下一代DNA测序，以及生物技术研发效能。
邦德资本合伙人，前摩根士丹利首席分析师玛丽·米克尔重点关注的是新冠疫情影响下的科技发展趋势，包括云办公、企业数字化转型、科技+医疗等等。
再说咱们国内的公司。腾讯重点关注的领域有两个，一是人工智能，尤其是人工智能技术支持下的智慧医疗；二是移动互联网的升级版——“全真互联网”。马化腾认为，在“全真互联网”时代，线上线下会逐步一体化、实体和电子会逐渐相融合，信息接触、人机交互的模式会发生更丰富的变化。
华为重点关注的两个领域，一个也是人工智能，而另一个是新能源。围绕着这两个主题，他们提出了未来十年的九大挑战和研究方向，包括5.5G移动通信网络、超级算力、产业互联、智慧能源互联网，等等。这些概念咱们今天先不细说了。
在原书的第十三章里，作者比较完整地列出了这些企业和投资人的关注清单，如果你感兴趣的话，可以点开文稿末尾的电子书，做进一步的了解。
说回到咱们的今天主题，通过刚才概括性的描述，我们已经能感受到，像人工智能、智慧医疗、新能源这些领域，是目前众多专业投资者正在共同关注的。之前我们提到，专业投资者们的硬科技投资策略是广撒网，那么显然，这些领域就是他们认为浪大鱼大、值得撒网的地方。
作者认为，成功的科技公司投资人，往往具备对未来世界发展趋势的敏锐感知力和预判力。不光是对大方向的判断，更重要的是把握住大方向里的细微机会。而他们所获得的超额收益，则正是市场对于他们的这种未来感知力的回报。
当然，对于大多数投资人来说，可能很难在早期阶段就识别出哪家公司是隐藏的金矿。不过好在，从投资实践来看，正确把握一个或几个科技创新方向，然后进行多点下注，最后的投资收益也能够趋向于行业的平均水平。从科技行业的整体回报率来看，无论是中国还是美国，最近十年资本市场的投资收益率都高于市场的平均水平。
在书里，作者还介绍了一些专业投资人在用的、用来筛选硬科技公司里“种子选手”的量化策略，比如“智能贝塔”，还有GARP策略。今天时间有限，我们就不具体展开了。
好，到这里我们就讲完了滚雪球、泥石流和硬科技这三类公司的价值增长逻辑，以及为什么在它们当中，容易出现“十年涨十倍”的大鱼：“滚雪球”型是因为行业不易被变革颠覆，有“品牌护城河”；“泥石流”型是因为扩张成本低，和网络价值递增；而“硬科技”通过研发高投入，取得某个关键技术的突破，获得高收益。
在听的过程中，你应该已经发现了，虽然这本书的研究切入点是股价的“十年涨十倍”，但整本书探讨的重点其实并不在股价的涨跌，也不是在指导我们要买什么股票；作者希望的，是给我们呈现出一幅投资家眼中的“价值导图”，带我们去探究，什么样的公司，能够实现比其他公司更快、更稳健的成长。这其实也跟作者本人的投资理念有关。他认为，用投机的心态去做投资是没法长久的，做投资要有实业心态，也就是说，要长期跟优秀上市公司共成长。
你可能会说，这不就是巴菲特常说的“价值投资”嘛。的确，作者的这套投资心法，底层逻辑依然是价值投资，也就是“华尔街教父”格雷厄姆倡导的，买股票就是买公司。但是，他比巴菲特的投资思路更加丰富。
巴菲特的投资思路，主要是我们前面说过的，滚雪球。他还说过：“投资的决定可以用六个字来概括，那就是简单、传统、容易。”所以长久以来，巴菲特的持仓大多是美国的金融股和传统股票；他唯一重仓的科技公司是苹果，但并不是因为看好苹果的科技实力，而是看好它良好的管理和丰厚的现金流。所以可以说，巴菲特是把苹果作为传统的消费品公司来持有的。
有一本专门讲价值投资模式的书，叫《巴芒演义》，听书也为你解读过，里面指出一个事实，那就是，在金融危机之后的十年里，巴菲特的收益不仅跑输了标普500指数，更明显跑输了NASDAQ指数。
再结合今天这本书里的内容，我们或许能够意识到一点，那就是，在当下这个瞬息万变的时代，想要捕捉十年十倍的投资机会，其实对我们提出了更高的要求。除了价值投资一贯倡导的，“做时间的朋友”的耐力之外，还要有“跟时间赛跑”的体力，有“穿透时间周期”的眼力。这样，才能在资本的海洋中，识别出“滚雪球”“泥石流”“硬科技”这些最具价值增长潜力的鱼儿。
以上就是这本书的精华内容，你可以点击音频下方的“文稿”，查收我们为你准备的全文和脑图。你还可以点击“红包分享”按钮，把这个音频免费分享给你的朋友。
恭喜你，又听完了一本书。
划重点
在当下这个瞬息万变的时代，想要捕捉十年十倍的投资机会，其实对我们提出了更高的要求。除了价值投资一贯倡导的，“做时间的朋友”的耐力之外，还要有“跟时间赛跑”的体力，有“穿透时间周期”的眼力。