《时运变迁》 刘怡解读
《时运变迁》｜刘怡解读
你好，欢迎每天听本书，我是刘怡。今天我要为你讲的书，是美联储前主席保罗·沃尔克的回忆录《时运变迁》。这是一本将近500页厚，40多万字的书。吴敬琏、吴晓灵、周其仁等著名经济学家，都专门推荐过这本书。注意了，这可不是那种专讲家长里短、个人琐事的回忆录啊，它的雏形是20世纪90年代初，沃尔克在普林斯顿大学给研究生做的一系列讲座。在这些讲座里，沃尔克完整复盘了从“二战”结束到“冷战”末期的国际货币体系，还邀请日本大藏省，也就是财政部的副部级官员行天丰雄，和他一起回顾20世纪80年代的美日汇率谈判。沃尔克以讲座的内容为基础，加入生动的个人回忆，这才在1992年形成了本书的第一个英文版。那一年，克林顿刚刚当选为美国总统。他拿到的第一份了解世界经济的书单里，就有这本《时运变迁》，可见本书的重要性。
说起来，“时运变迁”这个中文译名，也很有讲究。本书的英文名是Changing Fortunes，Fortune这个单词，既可以翻译成“财富”，也可以译做“运气”或者“命运”。我曾经请教过本书译者于杰先生：为什么最后定下来的书名，是“时运变迁”，而不是“财富变迁”呢？于先生告诉我：因为国际货币体系的变化，不是一个单纯的金融问题。它和全球政治格局，特别是大国之间的博弈，具有直接关联。无论是美元霸权的出现，还是后来的美日谈判，都反映了大国实力和国运的变化。从这个角度看，作者沃尔克在书名里用的Fortune这个词，指的应该是内涵更加丰富的“时运”。
“时运”这个词，听起来可能还是有点玄乎。但提到美元，大家就要熟悉得多了。对美元这种广泛使用的国际货币，我们普通人的态度其实是很矛盾的。一方面，中国在过去40多年里，已经成为全球首屈一指的外贸大国，积累了大量以美元为主体的外汇。提到中国的外汇储备，许多人都会倍感自豪，也会把“换美元”当作一种投资手段。但另一方面，我们对美元，也有许多疑虑。有人会问：中国手里持有大量美元债券，美国人会不会还不上呢？还有一种流行的说法，讲美联储，也就是美国央行，通过滥发货币来降低偿还债务的成本，因此美元一直在贬值。
美元“好得很”，美元“糟得很”：两种观点好像都有它的道理。到底该信哪一方呢？要回答这个问题，就得回到美元霸权诞生之初，看看为什么主要大国在“二战”结束之际，接受了美元，而不是英镑或者黄金作为国际通货。而这本《时运变迁》，开篇讲的就是这段历史。不仅如此，它还回顾了自美元霸权诞生以来，国际货币体系从固定汇率到浮动汇率的演变过程，以及各国政府的态度，可以说是一部现代美元史。译者于杰先生还专门给中译本加了一个副标题，叫“世界货币、美国地位与人民币的未来”，并获得了原作者沃尔克的认可。沃尔克讲：人民币的国际化进程，是可以从美元的历史里学习经验教训的。因此，不管你是一位关注汇率问题的学习者，还是希望在纷繁复杂的信息里，进一步看清世界经济的走向，这本厚厚的《时运变迁》，都会让你有实实在在的收获。
本书作者保罗·沃尔克，是一位经济学科班出身的金融官员。20世纪六七十年代，他担任过美国财政部副部长，一手主导了美元与黄金的脱钩。1979年，卡特总统提名沃尔克为美联储主席，也就是美国央行行长。随后的8年间，沃尔克不仅通过调节货币供应量，帮助美国克服了通胀问题，还和日本、西德等国举行汇率谈判，重新稳定了全球货币市场。可以说，沃尔克不仅是美元演化史上的关键人物，也是今天的国际货币体系的设计者之一。继沃尔克之后出任美联储主席的格林斯潘、伯南克等人，都对他推崇备至，盛赞他是“美联储历史上最成功的主席”。这本《时运变迁》，是沃尔克的第一部自传性回忆录，浓缩了他大半生研究和实践的精华。全书后半部还邀请了另一位作者行天丰雄来合写。行天先生是日本大藏省前财务官，也就是主管国际业务的副财长。他站在同行和亲历者的角度，对1985年美日汇率谈判做出的回顾，不仅增加了本书的可信度，还澄清了一个大问题：日元升值，是不是被逼的？
接下来，我就分两部分，为你介绍本书的主要内容。首先，我们来看一下，在作者沃尔克眼中，“二战”后的世界货币体系是怎样形成的，它在20世纪70年代，为什么出现了动荡。在第二部分里，我会为你梳理，进入20世纪80年代后，美日等国做出了哪些努力，来重新稳定货币市场，这些努力又给今天的全球经济留下了什么样的遗产。
开始讲述本书的内容以前，我先问你一个问题。在美元成为“硬通货”之前，国际贸易是靠什么手段来支付的？
答案是贵金属，尤其是黄金。和黄金联系在一起的又有一个著名的概念，叫做“金本位”。18世纪之后，黄金逐渐取代白银，成为最主要的国际支付工具。即使到了19世纪，大部分欧美国家已经发行了纸币，但纸币的面值，还是和一定重量的黄金挂钩的。在当时，用黄金铸造的英镑金币被称为“金镑”，法郎则被称为“金法郎”，它们指的就是纸币和黄金的互兑关系。从19世纪70年代到20世纪30年代，金本位制度存在了大约60年。国际贸易中的收支，本质上都可以换算成对应的黄金。
既然黄金成了财富的化身，那么各国政府自然都希望增加手里的黄金储备。在20世纪初，获取黄金主要有两条路。一是开采金矿，这条路要靠运气，不是每个国家都有条件。第二条则是发展外贸，换取与黄金挂钩的外汇。听到这里，你可能要问了：外贸是有赚有亏的啊，今天我们在新闻里，不是还经常听到“顺差”“逆差”这样的字眼吗？那金本位时代的政府，是怎样调节这种波动的呢？说出来你可能不信，答案就是四个字：自由放任。因为在古典经济学看来，如果一个国家出现了贸易逆差，流失了黄金，那跟黄金挂钩的流通货币量也会自然减少，造成物价下跌。物价降下来了，出口成本就会降低，本国商品就有了竞争优势，逆差也会被慢慢填平。反过来也一样。至于在这种自发调节中，有多人会失业，多少企业会破产，政府就不太在意了，也不打算干预。
但是，到了20世纪30年代，金本位制度渐渐撑不下去了。一方面，曾经掌控全球经济命脉的欧洲大国，在“一战”中普遍欠下巨债，要靠美国的融资才能维持运转。为了避免有限的黄金储备全都消耗在还债上，欧洲各国开始出台形形色色的外汇管制办法，这就对金本位制的基础造成了冲击。另一方面，随着社会环境变化，各国政府越来越重视就业率。当外贸出现逆差时，政府不会再袖手旁观。它们会设置更高的关税壁垒，通过阻碍外国商品的进口来扶持本国企业。一些国家甚至违背惯例，对本币和黄金的兑换率进行激进的调整。作者沃尔克管这些做法叫“以邻为壑”。在1929年到1933年的全球经济“大萧条”期间，以邻为壑达到顶峰，金本位制也因此破产了。
黄金靠不住了，但国际贸易依然要进行。经过“二战”的巨大破坏，各国政府还多了一项新任务：尽快恢复千疮百孔的经济。而要完成这两项任务，首先必须建立一套有助于商品和资本流通的新体系。为此，在1944年7月，来自美、英、法等44个国家的730位经济官员，聚集到美国东北部一个名叫布雷顿森林的小镇，开了三个星期会。这次会议，就是世界历史上著名的布雷顿森林会议。由它确立的新货币体系，叫做布雷顿森林体系。
提到布雷顿森林体系，想必你已经知道：它确立了美元与黄金挂钩、各国货币与美元挂钩的固定汇率制度，是“美元霸权”时代的开端。它还建立了世界银行和国际货币基金组织这两个重要的机构，至今仍在发挥作用。但你可能不知道，在布雷顿森林会议上，英美两国代表曾经爆发过激烈的争论。论战的一方是英国首席代表、大名鼎鼎的凯恩斯，另一方则是美国财政部助理部长怀特。凯恩斯指出：要避免金本位制的悲剧重演，除了要限制各国政府随意贬值货币外，还应当重视贸易失衡现象。他提议，由主要大国拿出350亿美元，注入国际货币基金组织，也就是IMF，作为全球贸易的“调节器”。这笔资金使用的货币单位叫“班柯”，跟各国本币的汇率绑定。任何国家做成了一笔进出口生意，账面上的盈亏都可以换算成“班柯”。一年下来，IMF会统计每个会员国手里的“班柯”数量，赤字太多的国家可以申请援助，盈余太多，但不愿对外投资的国家则会受到惩罚。凯恩斯认为，通过这种安排，全球贸易将会趋向总体均衡，既不会有只进不出的“守财奴”，也不会有长期亏空的“破落户”。这对经济增长是有利的。
而怀特的方案呢，跟凯恩斯既有共性，也有差异。共同点在于，怀特也赞成实行固定汇率制，但他既不想要凯恩斯的“班柯”，也不想把IMF的资金规模搞得太大。要知道，在“二战”结束前夕，美国已经掌握了全世界2/3的黄金储备和一半以上的出口贸易量。全球范围内的工业制品，有1/3是在美国生产出来的。这种情况下，如果按照凯恩斯的方案来操作，积累了大量外贸盈余的美国要么会被IMF罚款，要么就得不加选择地开展海外投资，这在国会是过不了关的。更何况，以英、法等国当时的财力，根本掏不出IMF需要的巨额储备金，自然也没有话语权。
因此，布雷顿森林体系的最终形态，基本上抛弃了凯恩斯的主张，走上了怀特规划的“美元中心”的道路。美元和黄金的兑换比被固定在35美元一盎司，两者可以互兑，主要资本主义国家的货币汇率则盯住美元。如果一个国家的国际收支出现严重失衡，那它可以通知IMF，要求对本币实施不超过10%的贬值，平时则是1%。但注意了，在布雷顿森林体系的初创期，美国承担的任务，可比纸面规定要重得多。比如，1946年，美国一次性向英国和加拿大提供了37.5亿美元的低息贷款，帮助稳定英镑汇率。这笔钱相当于IMF设立的储备金的43%。到了1948年，美国又开始实施扶持西欧的“马歇尔计划”，它投入的资金量就更大了。从1948年到1952年，美国累计向西欧“输血”近170亿美元，这笔钱相当于当时美国5%的GDP，折算成黄金约等于美国58%的黄金储备。换句话说，美元能够成为“世界货币”，靠的不光是美国强大的工业实力和武力。它跟美国政府在战后初期，主动为大半个世界提供现金流也有关。作者沃尔克甚至认为，布雷顿森林体系之所以能维持，主要是靠美国的担保，而不是协议条文。
国际关系史上有一个概念，叫做“被邀请的扩张”，它说的是美国在西欧和日本的战后复兴中扮演的角色。其实，“被邀请的扩张”这个词，也适用于以美元为中心的国际货币体系的奠基。西欧和日本，在“二战”结束后本来已经濒临破产。这个时候，美国以极低的成本送来大量美元，让它们可以购买商品和原材料，重建基础设施。与金本位制相比，外贸波动对本币汇率的影响，大部分被美元吸收了。持有美元，还能产生利息，比黄金更实惠。虽然在“冷战”爆发后，布雷顿森林体系没能延伸到苏联、东欧和新中国，但在资本主义世界，它的地位还是坚不可摧的。
于是，从1944年到20世纪60年代末，“美元独大”的局面维持了超过20年。不光欧洲各国很满意这项安排，美国政府的态度也相当乐观。作者沃尔克回忆说，20世纪60年代初，美国财政部高级官员的工作是很清闲的。大部分人要到早上9点多，才会翻着报纸，坐着专车到办公室开工。中低级职员会用大半天，准备好关于银行和外贸的资料，随后资深专家用两三分钟瞟几眼，就能凭经验做出决策。晚上7点一过，楼里就没人了，很少需要加班。
这种“无为而治”的状态，在美元地位和美国出口同时处于强势的情况下，是没什么问题的。但是，凯恩斯担忧的外贸失衡现象，随着时间推移，渐渐开始发酵了。对这个问题，耶鲁大学的经济学家特里芬有过一番精妙的论述。他讲：在布雷顿森林体系下，各国政府要购买自己需要的商品，或者进行跨国投资，必须积攒足够多的美元。获得美元的途径有两种，一是向美国出口商品，二是吸引美国资本“落地”。但美国政府为了控制本国的通胀率，不可能无限制地滥发美元，这样市场上就出现了“美元荒”。要缓解“美元荒”，美国就得在外贸中维持结构性逆差，让市面上的美元尽可能多地流向海外。但这样一来，其他国家又会怀疑美国经济的稳定性。这个现象叫做“特里芬难题”。
作者沃尔克认为，特里芬提出的问题，其实可以再往前推一步。在他看来，美国的外贸逆差和财政赤字并不致命，因为美国政府和企业可以反过来到海外市场融资，缓解压力。真正的麻烦在于，美元和黄金之间，其实存在一种隐性的竞争关系。要知道，“二战”结束后的20多年里，美国本身的黄金储备量几乎没有变化。但为了回应国际市场的“美元荒”，美元纸币的发行量却增加了一倍以上。在这种情况下，如果所有持有美元资产的外国政府和企业都卖出美元，要求按35美元一盎司的价格把它兑换成黄金，美国政府根本没有足够的偿付能力。因此，要让布雷顿森林体系继续运转，就必须让投资者相信：持有美元比持有黄金更稳妥，美元的坚挺性不会由于贸易逆差而动摇。
沃尔克在书中写道：20世纪60年代末，美国财政部和美联储为了化解布雷顿森林体系的危机，展开了一场“美元保卫战”。他本人在这场“战役”中，也扮演了重要角色。当时，美国人想出的点子，可以说五花八门。其中之一是征收“驻军费”，也就是要求欧洲各国为部署在本国的美军承担开支，通过这种方式来回笼美元。另外，美国还牵头成立了“黄金总库”，组织英、德等国拨出价值2.7亿美元的黄金储备，专门用来对抗抛售美元的投机行为。但在沃尔克看来，这些措施只是治标不治本。从根本上看，美国经济在“二战”结束后的25年里，年均增长率只有3%，而西欧是6%。美国在全球工业生产中的份额，在1950年是35%，到1969年则滑落到了27%。美国经济和外贸的增长，是撑不起美元日益膨胀的供应量的。这就注定了布雷顿森林体系必然崩塌的命运。
沃尔克还注意到，美元在和黄金进行竞争时，有一个天然劣势。为了防止民间囤积黄金，美国政府曾经规定：除去金首饰和医疗用的黄金外，禁止随意购买金条和金块。但在欧洲就没有这样的规定。这样一来，投资者就可以在伦敦卖出美元，并大量收购黄金。最夸张时，英国的黄金价格要比美国高1/7。对这类做法，美国政府根本没有应对之策。加上在20世纪60年代末，西欧各国为了刺激出口，利用布雷顿森林体系给出的1%空间，人为调控汇率，美国的进出口状况就更不理想了。到了1971年夏天，美国黄金储备的市值已经下降到102亿美元，海外市场上流通的美元却有整整400亿。尼克松总统不得不问沃尔克：到底是先让美元贬值10%，解燃眉之急，还是动“大手术”？
沃尔克想出的方案，后来获得了一个专门的名称，叫做“尼克松冲击”。它指的是：美国将从1971年8月起，暂停美元和黄金的互兑，同时把金价调整到38美元一盎司。欧洲各国可以在美国的基础上，对本币汇率做出微调。这个方案是在1971年12月的史密森学会年会上通过的，所以也叫《史密森协议》。沃尔克本来的想法，是利用新协议带来的刺激，降低美国国内的通胀压力。等状况稳定了，再和欧洲人谈新的汇率目标。没想到，美联储恰好在这个时候实行低利率政策，结果海外市场的美元非但没有回流，反而在当地进一步变成金融资产，把通胀传递到了其他国家。到了1973年春天，欧洲七国和日本一致宣布：本币汇率不再盯紧美元，进入自由浮动状态。至此，布雷顿森林体系正式解体。而本书作者沃尔克，也在阴错阳差的情况下，成了布雷顿森林体系的掘墓人。
好了，以上就是本书记录的，布雷顿森林体系从建立到崩塌的过程。美元跌下了神坛，接下来该怎么办呢？当时的西方学界和政界，围绕这个问题，吵得是热闹非凡。芝加哥大学的著名经济学家弗里德曼认为，浮动汇率制是最优解，因为“看不见的手”远比某个单独的政府来得可靠。也有人认为，既然美元靠不住，不如恢复金本位制。欧洲各国，尤其是法国和西德的领导人，则希望借机扩大本国货币的影响力。
但是，在20世纪70年代，所有这些方案都没能取得预想的效果。首先，就在布雷顿森林体系终结的同一年，西方世界爆发石油危机，油价在半年里涨了3倍。欧洲各国忙于应付高油价，自然没有闲情推进本币国际化。而从原油出口中获得巨额收益的中东国家，本身人口不多，消费能力有限。它们处理过剩资金的思路，是“求稳”，在海外市场配置最容易转手的美元资产。另一方面，以拉丁美洲为代表的发展中国家，因为油价暴涨，一下陷入了财政困境。在当时的金融市场上，只有美国有能力为它们提供融资。结果，美元非但没有被抛弃，反而吸引到了新主顾。
当然，美国也有自己的问题，那就是高通胀。布雷顿森林体系崩溃后，尼克松和福特两位总统为了刺激经济反弹，采取了量化宽松政策，结果非但没能实现复苏，反而催生出了高通胀和低增长并存的“滞胀”现象。美元对外币的汇率，也是一路走低。到了1979年，无计可施的卡特总统决定请回本书作者沃尔克，由他出任美联储主席。而沃尔克随后开展的改革，被称为“沃尔克冲击”，是20世纪经济史上的一件大事。
“沃尔克冲击”的主要内容是什么呢？简单来讲，就是压缩货币供应量。对此，沃尔克说过一句名言：“过去几百年的事实证明，通胀与货币和信用的过度膨胀，总是具有直接联系。”而他的调整策略，是收紧M1货币供应量。M1这个词，我们有时会在新闻里听到，它的另一个名字叫“狭义货币”，指的是流通中的现金和活期存款的总和。为了控制M1，沃尔克从1980年开始，大幅提高定期存款和贷款的利率，鼓励美国人少消费、多储蓄，还给银行放贷设置了苛刻的门槛。西德总理施密特惊呼：“美国商业银行的利率居然达到了21%，这是耶稣出世以来都没有过的数字！”在这种雷霆手段下，美国出现了农场和中小企业倒闭的风潮。有位农民甚至驾着拖拉机冲到首都华盛顿，打算一头撞死在美联储大楼前。但是，经过21个月的阵痛，“沃尔克冲击”的正面效果开始出现了。进入1982年夏天，美国物价得到有效控制，失业率也迎来了拐点。沃尔克随后适时放开货币供应，使美国经济迎来了7年的“小阳春”。其中在1984年，美国GDP增长率达到了7.2%。这是自1950年以来，最亮眼的“成绩单”。
货币供应量少了，经济形势好了，美元重新变得坚挺，也就水到渠成了。从1980年到1985年，美元指数上涨了将近一倍。它对日元、法郎和西德马克的实际汇率，上升了超过40%。可沃尔克却说：这未必是好事。因为在“滞胀”年代，美国曾经为墨西哥、巴西等12个拉美国家提供了大量融资。“沃尔克冲击”一开始，这些负债累累的国家就还不上钱了。1982年8月，墨西哥政府宣布：鉴于外债规模已经上升到GDP的40%，该国即将出现主权债务违约。沃尔克马上发动英国、日本等7个发达国家的央行行长，紧急筹集到一笔18.5亿美元的过桥贷款，这才避免了墨西哥立即宣告破产。随后的几年里，沃尔克又为巴西、阿根廷等国积极出谋划策，帮助它们走出了破产阴影。
拉美债务危机，看上去只是穷国和富国的纠纷，可沃尔克却认为：它跟全球货币体系的失衡也有关系。布雷顿森林体系瓦解后，市面上仍然存在着大量按照旧规则配置的美元资产。如果主要大国，尤其是提供融资的发达国家，不对这些资产进行协同管理，麻烦一定会越来越多。另外，1973年之后，美国和世界其他地区的经济复兴速度是很不一样的。但主要货币的官方汇率，并没有太偏离前面提到的《史密森协议》。换句话说，美元与其他货币，特别是日元和西德马克之间的兑换率，跟这几个国家现实中的经济实力是不匹配的。为了解决这些问题，1985年9月，美、日、英、法、西德五国政府在纽约广场饭店签署了一项协议，决定联手干预外汇市场。这就是著名的《广场协议》。
关于《广场协议》，一直以来都流传着一种说法：它是美国政府为了摧毁日本的出口优势，蓄意强加给日本的“不平等条约”。协议生效之后，日元大幅升值，日本商品的成本优势遭到稀释，从此走向了“失去的二十年”。但本书的第二作者行天丰雄，作为广场谈判的亲历者，斩钉截铁地表示：这纯粹是谣言。日元升值，非但不是美国强逼的，而且是日本政府主动提出来的。原因在于，当时的日本经济正在从“出口主导”向“消费主导”转型，如果日元升值，消费者就能以更低的价格买到更多外国商品，这符合日本政府的规划。另外，更强势的日元，也有利于日本企业到东南亚开展投资。当然，也应该看到，《广场协议》的大背景，是美国和日本、西德之间愈演愈烈的贸易战。在美元过度强势、美国外贸逆差持续扩大的情况下，强势美元已经成了全球经济的负担。这个问题急需得到解决。
按照《广场协议》的安排，美、日等10个发达国家的央行在短短6个星期里，抛售了整整102亿美元，造成日元升值超过20%，西德马克和法郎也出现大幅升值。到了1987年2月，“广场五国”和加拿大又在法国签署了《卢浮宫协议》，结束了美元贬值进程。作者沃尔克认为：这次调整没有引发严重的经济动荡，已经证明了它的成功。全球货币体系，因此又能维持20年稳定。行天丰雄也认为，日本经济在20世纪90年代出现的衰退，主要是货币政策转换过于激烈导致的，不是《广场协议》的直接后果。从这个意义上说，《广场协议》不是美国的胜利，而是主要经济体在承认美元既有地位的前提下，做出的集体决策。像这样的大国协调，始终是保障世界经济运行的“润滑剂”。
好了，关于沃尔克这本《时运变迁》的主要内容，就为你介绍到这里。
距离《时运变迁》第一版问世已经过去了30多年，世界经济也迎来了翻天覆地的变化。中国通过改革开放和融入全球化，积累了可观的外汇储备，人民币也开始了国际化进程。这也是一种“时运”。当然，在这个过程中，围绕外贸和汇率问题展开的攻防战也是屡见不鲜。而《时运变迁》提供的历史案例告诉我们：无论是一种货币的国际认可度，还是它的汇率的确定，都不是一蹴而就的。它是市场这只“看不见的手”，和大国协调共同促成的。布雷顿森林体系的建立，来自“二战”的催化。它的崩溃，则是美元在“特里芬难题”下难以为继的结果，不是提前设计好的。
在2022年IMF统计的官方外汇储备构成中，美元依然占据着超过58%的份额，人民币则是2.69%。这种对比，并不能反映两国的整体经济实力，却也折射出历史惯性的深刻影响。作为中国人，我们除了可以借助《时运变迁》这面“镜子”，了解货币问题和汇率问题的复杂性外，也应当认清：提升人民币国际地位的基础，始终是充实中国自己的经济实力，耐心等待“时运”的进一步变化。毕竟，金融强国从来都不是一天就能建成的。
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划重点
1.国际货币体系的变化，不是一个单纯的金融问题。它和全球政治格局，特别是大国之间的博弈，具有直接关联。
2.布雷顿森林体系的建立，来自“二战”的催化。它的崩溃，则是美元在“特里芬难题”下难以为继的结果，不是提前设计好的。
3.提升人民币国际地位的基础，始终是充实中国自己的经济实力，耐心等待“时运”的进一步变化。